吳曉求：現(xiàn)代金融的核心和基石是資本市場

吳曉求表示，傳統(tǒng)金融雖然有六大功能，但它更多是在創(chuàng)造貨幣的流動性。所謂現(xiàn)代金融，它的核心和基石是資本市場。我們把這種金融體系稱之為“現(xiàn)代金融”或者是市場主導(dǎo)的金融體系。引導(dǎo)主導(dǎo)性的金融體系一般稱之為傳統(tǒng)金融，市場主導(dǎo)的金融體系一般稱之為現(xiàn)代金融，這個市場指的是“資本市場”。也就是說它的投融資活動以及它的金融資源的配置主要是通過這個市場來完成的，或者大部分是通過這個市場來完成的。

在這種條件下，你會發(fā)現(xiàn)有了很發(fā)達的資本市場之后的那個金融，你會發(fā)現(xiàn)它的功能發(fā)生了變化。它的功能開始由主要創(chuàng)造貨幣的流動性，開始走向創(chuàng)造資產(chǎn)流動性。

我最近在寫一篇論文，講現(xiàn)代金融的本質(zhì)是創(chuàng)造資產(chǎn)流動性的，這是非常重要的概念。為什么它會創(chuàng)造資產(chǎn)流動性，這個資產(chǎn)流動性一定是社會需要的，為什么社會需要這種資產(chǎn)，為什么它會把這種創(chuàng)造出來的具有流動性的資產(chǎn)作為它財富配置的重要的工具？顯而易見，這種資產(chǎn)是有收益的，是有不確定性的，而且在這個不確定性之后，它有和這個不確定性相匹配的收益，這個收益將會大大超過無風(fēng)險收益，這就是金融正在走向一個新的階段。

以下為發(fā)言實錄全文：

吳曉求：

認(rèn)真聽了忠民理事長和西慶主席的講話，他們倆都是資本市場領(lǐng)域里面有深刻見解的專家，忠民理事長講了技術(shù)的進步，用非常深刻的思想闡述未來的發(fā)展。西慶主席給我們講了一堂生動的法治課。田軒說做過“貓”和“老鼠”，他還是一個著名學(xué)者，是一位非常著名的法學(xué)家。人民大學(xué)的法學(xué)院也非常好，但是我很少聽到像西慶主席這么幽默、詼諧同時又把內(nèi)在深刻的法學(xué)道理講出來，這挺難的。法這個東西講不好就很枯燥，要把深刻的到了講出來，沒有對法的機制的理解是講不出來的，深受啟發(fā)。

我講講資本市場，題目叫“金融的結(jié)構(gòu)性變革”，這個比較學(xué)術(shù)。我的演講只有一頁，不用翻頁器了，如果每個人的要講得非常詳盡，我估計需要一個很大的團隊，我經(jīng)常就寫一個題目，上午在浙大，昨天我在光華，下午在清華經(jīng)管，現(xiàn)在金融成了一個特別熱的話題，都要去講一講。我說我都沒有PPT，但是我有題目，我會保證題目不同，不能在四個地方講的題目是一樣的，題目肯定是不同的。

我今天結(jié)合“資本市場助推科技創(chuàng)新”這個主題，講一講資本市場是從哪里來的？它走向何方？我們叫“不忘初心，牢記使命”，它從哪里來，為什么會有這個東西？中央銀行做得好好的，有資產(chǎn)為什么要貸款，為什么要有一個資本市場，這里充滿了風(fēng)險，充滿了不確定性。后來它又向哪里去？

從哪里來？是因為金融脫媒產(chǎn)生的。脫媒的動因當(dāng)然是來自于對金融管制的一種反抗或者是金融自由化的改革，它繞開金融機構(gòu)，繞開金融中介，通過市場這個平臺來完成投融資活動，我們把這個過程稱之為脫媒的過程。

西方經(jīng)典的金融學(xué)理論闡釋得非常清楚，慢慢地市場出現(xiàn)了，包括股票市場，包括債券市場，都是因為脫媒所產(chǎn)生的。在中國也可以說是脫媒，我們在上世紀(jì)90年代，1990年底滬深交易所產(chǎn)生，你很難說那個時候是脫媒，那種還是出于一種融資的要求。

當(dāng)然也可以說是脫媒，因為在商業(yè)銀行已經(jīng)要不到錢了，很多企業(yè)難以生存，只有通過市場拿股票來融資，它也基本上是基于這樣一個需求。雖然和西方社會的基于利率管制的市場化有一些不同，但是在中國市場的發(fā)展有一個更深、更強大的動力，還是來自于市場化的改革，來自于居民收入不斷增長后的對金融多元化的需求。無論是居民還是企業(yè)，不僅僅是只有融資的需求，尤其是收入增長之后，居民不能滿足那樣一個傳統(tǒng)的管理存量資產(chǎn)的方式，他需要一種更加市場化的有很好收益的機制，他要求金融體系提供多樣化的金融資產(chǎn)，收益和風(fēng)險在不同層面的匹配，它需要提供這個，資本市場當(dāng)然慢慢就發(fā)展起來了。在中國可能這兩種動能都是它為什么來了的很重要的原因。

這個只是解決了它為什么來了的（問題），它從何處來，但是它沒有解決從何處去的問題，也就是未來發(fā)展的目標(biāo)是什么，它成長的力量來自于哪里。這涉及到一個很重要的問題，在沒有資本市場的年代，那個金融是傳統(tǒng)金融，傳統(tǒng)金融最核心的功能，金融無論是傳統(tǒng)還是現(xiàn)代都概括為六大功能，在傳統(tǒng)金融和現(xiàn)代金融中的六大功能的結(jié)構(gòu)化的形狀不一樣、順序不一樣，但也無非就是那六大功能，只不過在傳統(tǒng)金融中六大功能中，財富管理和風(fēng)險管理這一塊比較弱，但是也有一點點，但是沒有解決它們之間的差別。

傳統(tǒng)金融雖然有六大功能，但它更多是在創(chuàng)造貨幣的流動性。所謂現(xiàn)代金融，它的核心和基石是資本市場。我們把這種金融體系稱之為“現(xiàn)代金融”或者是市場主導(dǎo)的金融體系。引導(dǎo)主導(dǎo)性的金融體系一般稱之為傳統(tǒng)金融，市場主導(dǎo)的金融體系一般稱之為現(xiàn)代金融，這個市場指的是“資本市場”。也就是說它的投融資活動以及它的金融資源的配置主要是通過這個市場來完成的，或者大部分是通過這個市場來完成的。

在這種條件下，你會發(fā)現(xiàn)有了很發(fā)達的資本市場之后的那個金融，你會發(fā)現(xiàn)它的功能發(fā)生了變化。它的功能開始由主要創(chuàng)造貨幣的流動性，開始走向創(chuàng)造資產(chǎn)流動性。

我最近在寫一篇論文，講現(xiàn)代金融的本質(zhì)是創(chuàng)造資產(chǎn)流動性的，這是非常重要的概念。為什么它會創(chuàng)造資產(chǎn)流動性，這個資產(chǎn)流動性一定是社會需要的，為什么社會需要這種資產(chǎn)，為什么它會把這種創(chuàng)造出來的具有流動性的資產(chǎn)作為它財富配置的重要的工具？顯而易見，這種資產(chǎn)是有收益的，是有不確定性的，而且在這個不確定性之后，它有和這個不確定性相匹配的收益，這個收益將會大大超過無風(fēng)險收益，這就是金融正在走向一個新的階段。

什么樣的資產(chǎn)能夠有比較高的收益？就涉及到它從哪里來到哪里去的問題。資本市場最早沒有這個功能，最早就是想繞開金融管制，完成簡單的投融資活動。到了中間它有些資產(chǎn)，也會得到配置，但它的資產(chǎn)所謂的成長性是非常有限的。后來發(fā)現(xiàn)它成為社會財富主要配置的地方，顯然這個資產(chǎn)具有高度的成長性。這種金融肯定和原來的資本市場不發(fā)達的金融有一個差別，它著眼于未來，它開始關(guān)注未來。傳統(tǒng)金融主要是關(guān)注歷史、關(guān)注今天，它不關(guān)注未來。現(xiàn)代金融或者說資本市場關(guān)注未來，它關(guān)注它的不確定性，關(guān)注它的不確定性就是關(guān)注它的成長性。

在這樣一種條件下，在資本市場的孵化下，和資本市場有內(nèi)在關(guān)聯(lián)的各類的風(fēng)險資本開始出現(xiàn)了，風(fēng)險資本是基于關(guān)注未來、關(guān)注風(fēng)險、關(guān)注不確定性來的，是基于為資本市場提供源源不斷的有成長性的資產(chǎn)而來的。如果沒有這個，我們基本上還處在一個相對比較原始的狀態(tài)。正是這樣，所以資本市場是要助推科技創(chuàng)新的。

什么樣的領(lǐng)域是具有不確定性的？首先是創(chuàng)新，創(chuàng)新具有不確定性，當(dāng)然科技也具有不確定性。因為一個新的科技要變成新的產(chǎn)業(yè)，它其中有巨大的不確定性，這也是關(guān)注未來。正是基于資本市場的各類風(fēng)險資本業(yè)態(tài)的蜂擁而出，才培育、豐富了資本市場，才使得資本市場真的開始具有財富管理的功能，才使得它有生生不息的發(fā)展。如果沒有這個，它是不行的。很多人有一種誤解，基于培育未來主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的各類風(fēng)險資本業(yè)態(tài)，有很多人認(rèn)為它是脫實向虛，我始終不這樣認(rèn)為，它是脫了今天的實，因為今天的實它認(rèn)為沒有價值，它是向往未來，向往今天的虛。今天的虛恰好是未來的實，今天的虛大多數(shù)會變成未來的實，變成未來的實以后，這個資產(chǎn)本身就開始有收益了，它有別于傳統(tǒng)資產(chǎn)很高的收益率，才有了資本市場助力科技創(chuàng)新。創(chuàng)新在我們國家喊得很響，但坦率地講，真的是有創(chuàng)新來了，它是不容易成長起來的，特別是新的產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)成長起來以后，對傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)始終提出挑戰(zhàn)。人類社會的進步實際上就是由此而展開的，但是在中國因為它對創(chuàng)新的理解有一點偏頗，創(chuàng)新是對秩序的破壞，西慶主席講得非常深刻，如果它還是原有的軌道、原有的規(guī)律、原有的秩序、原有的規(guī)則，顯而易見不是創(chuàng)新。

要破壞原有的東西，原有的東西很多人是非常熟知的，很多人是原有東西利益的受益者，他不會讓對現(xiàn)有的東西進行重新的配置。拿一個簡單的第三方支付來講，第三方支付當(dāng)然是對傳統(tǒng)支付體系的挑戰(zhàn)，也是對傳統(tǒng)支付體系的顛覆，是科技金融對傳統(tǒng)金融的顛覆性的影響，顯而易見這種支付是一種支付革命，對傳統(tǒng)支付的“蛋糕”不是彌補的功能，是顛覆的功能、替代的功能。很多人就會不舒服。因為銀行的支付功能是商業(yè)銀行非常重要的一個功能之一，如果這個都被取代了，加上脫媒，融資功能又受到了挑戰(zhàn)，對傳統(tǒng)的金融業(yè)態(tài)當(dāng)然提出了挑戰(zhàn)。第一，脫媒就受不了，使得我的客戶下移，大客戶都走向市場，就已經(jīng)覺得受到了嚴(yán)重的威脅，而且你的市場不斷成長，居民的儲蓄存款下降，增量收入不斷地進入這個市場來進行財富配置，光這一條就已經(jīng)很不舒服。第二，支付又進行挑戰(zhàn)。但支付是一種革命，這種支付不僅便捷、安全，而且是低成本，最重要的是跨越了時空限制，極大地提高了支付的效率。

所以，在中國很重要的是要培育一種創(chuàng)新的文化，一定要讓這種文化存在下去。如果創(chuàng)新難以持續(xù)，中國經(jīng)濟的增長也會受到嚴(yán)重的障礙。從科技的角度來看，我們相對還容易一些。所以，我們大力發(fā)展資本市場，以及圍繞著資本市場的各種新金融業(yè)態(tài)的出現(xiàn)，對于推動科技創(chuàng)新是至關(guān)重要的。

這就是我對資本市場從哪里來到哪里去的一種想法。