金長川劉平安：融資不能靠忽悠，對賭須量力而行！

經(jīng)過年初IPO開閘放水之后，下半年IPO審核明顯收緊，為了成功“走上人生巔峰”，不少新三板公司選擇與上市公司“聯(lián)姻”，而其中繞不開的話題是——對賭。

路演君了解到，根據(jù)8月4日披露的公告信息，天澤信息計劃通過“股份+現(xiàn)金”收購有棵樹股東持有近乎100%的股權(quán)，估值34億元。值得注意的是，此次并購案中涉及到天澤信息與有棵樹的對賭協(xié)議，有棵樹承諾2017年至2019年，實現(xiàn)凈利潤三年合計9.6億元，壓力可不小。

第一路演數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2017年以來，涉及對賭協(xié)議的案例就已經(jīng)有455次，選擇現(xiàn)金補償方式的共有261次，選擇股權(quán)+現(xiàn)金方式的共有194次，整體涉及金額262億。對賭泛濫的背后，有業(yè)內(nèi)人士認為，有些對賭協(xié)議由于過于苛刻的要求，對企業(yè)對機構(gòu)來說都會存在極大的風險！

那么“過高要求”的對賭協(xié)議對于企業(yè)而言是否會引起大小股東的股權(quán)之爭呢？北京金長川資本管理有限公司董事長劉平安接受路演君采訪時表示：“所謂對賭是在雙方自愿的基礎(chǔ)上，如果企業(yè)沒有能力完成目標，那就只好把估值往下調(diào)整，估值的前提是基于企業(yè)能夠完成對賭目標為前提。對于企業(yè)的股東而言，回購股份的對賭機制在很大程度上是針對大股東的，大股東如果有能力帶領(lǐng)團隊實現(xiàn)目標，那就沒必要簽訂對賭協(xié)議了，既然完成不了經(jīng)營目標，那么調(diào)整股權(quán)也是應該的，但這也取決于是否所有股東都授權(quán)于大股東來做市場決策。”

最典型的對賭失敗案例要數(shù)新三板掛牌公司佳信捷（430487）。由于2012年，佳信捷僅實現(xiàn)凈利潤1657.47萬元，未達到先前業(yè)績承諾的一半，根據(jù)對賭協(xié)議實際控制人王鑫應對投資人予以補償約2016.6萬元；

此外，海富投資與甘肅世恒關(guān)于對賭賠償金的糾紛案竟前后持續(xù)了4年之久，雖然投資方海富投資最終贏得了賠償金1998萬元，但同樣付出了巨額的時間人力成本。

劉平安表示，對于投資機構(gòu)而言，在盡調(diào)的時候必須要關(guān)注目標企業(yè)是否有能力完成對賭目標，這其實正是防范風險非常有效的措施。此外，估值在PE機構(gòu)投資的過程中既是核心內(nèi)容之一，同時也是風險之一。而對于價格風險的控制，應該作為風險防范的首要措施，所以設(shè)置對賭條款其實是基于雙方信息的不對稱。對于A輪、B輪或者掛牌之后進來的投資者，如果A、B輪投資對企業(yè)的估值高了，但后續(xù)發(fā)展企業(yè)經(jīng)營達不到估值水平，那么標的公司對投資者實行調(diào)整機制予以補償。

面對監(jiān)管趨嚴的新三板市場，劉平安告訴路演君，監(jiān)管漸嚴已是常態(tài)，資本市場里只有規(guī)范才能有發(fā)展，規(guī)范與發(fā)展之間并不矛盾。從監(jiān)管角度來講，系統(tǒng)性風險防范必定是放在首位。如今新三板市場普遍低迷，原因是人們對新三板市場寄予的希望太高，預期目標沒有實現(xiàn)，政策紅利沒下來使得大家都對市場感到失望了，但是對新三板市場寄予過高希望的看法本身就是不對的，不能一味被動等到政策落地了才開始作為，更不能拿二級市場炒股的心態(tài)來炒新三板，這是不對的。

另外，在不少對賭企業(yè)不愿意披露對賭信息的現(xiàn)象上，劉平安告訴路演君：“不愿意披露對賭信息的做法本身就是違背監(jiān)管要求的，目前新三板市場掛牌企業(yè)太多，監(jiān)管層面存在許多漏洞。由于目前新三板流動性不好，對于被上市并購的新三板企業(yè)來說，不管是行業(yè)、技術(shù)、核心競爭力、團隊，能夠被并購說明公司本身具有優(yōu)秀的價值；對投資機構(gòu)而言，標的企業(yè)被上市公司并購也是一種很好的退出方式；對于上市公司來講，把新三板作為并購的“標的池”，實則是一種很正確的戰(zhàn)略選擇。”

路演君認為，投資者既然愿意花費大價錢收購一家新三板企業(yè)，肯定不愿意看著自己的投資虧本，對被投企業(yè)有業(yè)績要求實屬正常。然而，對賭是一把“雙刃劍”，于投資者于企業(yè)而言并不是什么輕松事兒。

投資者制定下嚴苛的對賭條件不僅是對企業(yè)經(jīng)營提出更高要求，也是對自身提出更高要求，若只想著投后退出獲利，而任憑企業(yè)“自生自滅”，最終承擔風險的還是投資者自身。對于企業(yè)而言，被上市公司并購雖然是一種很好的獲利方式，但對賭條款的設(shè)置還需根據(jù)自身實力量力而行，即便背靠上市公司的“大山”，更需要回歸自身業(yè)績，光顧著拓寬公司融資渠道卻不干實事，那就不是只談賠償就能解決了的，不然可能賠了夫人又折兵。