鐘朋榮：影響資產管理業務的五個因素

經濟學家鐘朋榮

　　2020年1月14日，由易趣財經傳媒、《金融理財》雜志社主辦，北京銀行協辦的“金貔貅·第十屆中國金融創新與發展論壇”在北京金融街麗思卡爾頓酒店成功召開。論壇以“啟航與競合”為主題，來自監管層、行業協會、經濟學界、金融機構的300余名嘉賓出席了本次盛會。同時，《金融理財》雜志還攜手全球領先的市場研究機構——益普索（中國）咨詢有限公司聯合發布了《新形勢下高凈值客戶投資與消費行為特征暨中國金融機構理財力白皮書》（下稱《白皮書》），共同揭秘富人的錢都流向哪兒？另外，業界翹首以盼的“金貔貅·金牌榜”百余項大獎也新鮮出爐。

　　期間，國內銀行理財子公司、保險資管、信托、券商、基金、期貨等機構的30余位頂級資管大伽，分別就“2020年資管戰略與路徑選擇”、“資管業務轉型與資產配置策略”等主題進行了深入探討，為現場聽眾帶來了一場思想的盛宴。

　　會上，著名經濟學家鐘朋榮發表了精彩演講。他認為做好大資管面臨諸多困難與挑戰，而影響資產管理業務主要有以下幾個因素。

　　一、房價和房地產走勢

　　鐘朋榮在講話中指出，影響資產管理業務的第一個因素是房價和房地產走勢。房子若是一直呈上漲態勢，誰去搞資管？買房子就完了。相反，如果房價降了，錢沒有地方去，不得不交給資管。房地產影響資管的資金總量和盈利水平。

　　他指出，要看房價漲不漲有三個因素：一是鈔票印多少。如果拼命鈔票，什么都要漲，房價肯定漲。相反，如果房地產稅出臺，房價會不會漲？這個消息（關于房產稅）一出，當天香港的房地產股票就大跌。

　　此外，人口的數量也會直接影響到房價。比如日本，由于人口減多少，有2000萬套房子白送都沒有人要。我國也出現了這種情況。東北有個城市人口嚴重流失，房子1.6萬一套都沒有人買。2017年我國新增人口是1700萬，2018年1500萬，2019年預測1100萬。過去人走茶涼，現在人走房降。

　　中國上一個世紀人口從4億增加到14億。聯合國人口機構預測，未來最悲觀的情況是，從14億降到6億。現實情況是，高房價正在加快減少人口。現在如何將房子作投資，如果房價不漲還不如存款，租金收益率低于2個百分點。如果房價跌，還要虧損。這兩年北京房價跌了15%。

　　二、債務鏈是否惡化

　　鐘朋榮指出，影響資產管理重要的因素是債務鏈惡化與否。如果惡化，做資管是做不好的。資管是包裝產品，產品不行無論怎么包裝都沒用。中國債務問題為什么嚴重？原因之一是基建過多。一家上市公司應收款一路上漲，地方政府欠款高達百億之巨，買這個股票能賺嗎？結果公司連工資都開不了。看這個企業做特色小鎮，股票由20塊跌到5分鐘的港幣，總資產是由170億港幣跌到3億港幣，同樣與地方政府基建擴張過快有關。

　　鐘朋榮選擇股票有一個原則，看股票主要的營收是哪來的，如果主要是跟地方做買賣，這樣的股票會全部被清掉。

　　此外，他認為搞基建要因地制宜。有些地方的高速公路沒有必要搞那么寬。高速公路收費那么多，一年還虧幾千億。搞資管如果將這樣的項目包裝，肯定是不賺錢的。

　　全國各地有幾千個高新區、工業園，有的地方幾萬畝地曬太陽曬了幾年，這些錢都是貸款投資的。

　　投資體制如果不改革，“拍腦袋上項目，拍胸脯要貸款，拍屁股溜責任”的現象就會大量存在。為改變這種狀況，投資主體要由地方政府、國企為主轉向民企為主，投資的資金來源要由貸款為主轉向民間投資為主。這些問題如果不解決，股市好不了，資管也好不了。

　　三、通脹走勢

　　鐘朋榮表示，大量低效無效固定資產投資的結果是貨幣超發。一個企業的生產經營不會產生通脹。企業從市場上拿走了1個億的原材料（如服裝面料），將1億貨幣放在市場上；半年后，他把面料變成服裝，通過賣服裝從市場上回籠1.2個億貨幣。這種買賣不會形成通貨膨脹。而政府許多基建項目，從市場上拿走原材料，將貨幣投放市場，但沒有產品投放市場回籠貨幣。

　　32年前鐘朋榮寫了一篇文章《論我國通脹的倒逼機制》。講中國的通貨膨脹是自下而上，一步一步逼出來的。一個縣長、鄉長搞基建，最終都會迫使央行印鈔票。這種倒逼機制至今依然存在。

　　1990年中國貨幣（M2）余額1.5萬億，現在195萬億，同比增長8.4%。去年一年新增加了16萬億左右。這么多貨幣，有人還講“除了豬以外都是通縮”。那么什么才叫不通縮呢？所謂通縮就是貨幣少了。一年新增16萬億貨幣還少了？至于CPI漲不漲那是另外一個問題。

　　通貨膨脹和物價漲是具有因果關系的兩碼事。貨幣多了，可以物價漲、房價漲。這20年來，基本情況是物價不漲房價漲，許多家庭全部收入都買了房子，幾代人沒有錢消費，CPI當然不漲。還有一種情況，貨幣多了，物價不漲，票證增加，拿到錢買不到東西，排長隊。現在觀察中國通貨膨脹不能光看物價。

　　而且通貨膨脹到物價上漲還有時滯。以房價為例，幾年不漲，攢著，過幾年后一下子漲一倍。如前些年合肥、廈門的房價。

　　而近兩年，房價不漲物價漲。現在房價不漲物價開CPI從1.5、2.7到4.5。

　　通貨膨脹的本質是債務人剝奪債權人。所以在通脹情況下有三條：在金融資產與實物資產之間，盡量選擇實物資產；在債權資產與股權資產之間，盡量選擇股權資產；在債務人和債權人之間，盡量選擇做債務人。

　　四、利率走勢

　　鐘朋榮認為影響利率的主要因素分別是：通貨膨脹率；資金供求關系；產業的綜合利潤率；與國際市場的利率差。

　　全球負利率國家越來越多，歐洲存款不但沒有利息還要倒貼。負利率形成的原因有很多，這里不多講了。

　　利息是利潤的一部分，企業效益低，利息不可能高的。去年10月，規模以上工業企業利潤總額同比下降9.9%。

　　中國和全球的利率差會導致熱錢流入，中國還有比較高的正利率。

　　通貨膨脹將是影響中國利率水平的最重要的因素。利率有兩種：名義利率、實際利率。實際利率跟未來所要購買的東西價格漲跌有很大關系。如果存款是為了買房，存款所買的房子會越來越少。20年前的錢可能買100平方，存20年后可能買20平方。中國這20年多數家庭存款主要是買房，看著存款有利率，但實際上是負的。中國這20年來整體講是負利率。在負利率的情況下，有的專家還在大聲呼吁要降息。所以鐘朋榮認為，在通貨膨脹，實際利率已經為負的情況下，不可能大幅度降息。

　　五、股市走勢

　　鐘朋榮表示影響資產管理的還有一個重要因素：股市走勢。2009年大盤是2976點，2019年大盤2977點，10年漲一個點。美國從7000點漲到28000點。

　　美國人有錢30%買股票，20%買保險，家里放幾張紙：放保單、放股票。把資金交給好企業去用，投資人到年底拿著“紙”參與分紅。

　　中國老百姓80%的資產是買房子，股票只有3%、保險3%。買房子是買一堆鋼筋水泥。美國有錢買股票，通過金融市場將資金交給好企業創造財富，中國是每家每戶買一堆鋼筋水泥生銹。大家都多買房，背后是中國的金融資產質量太差。

　　本來，老百姓有錢應該主要持有金融資產，通過購買金融資產將資金交給優質企業創造財富，這樣國家才能富，企業才能富。

　　鐘朋榮認為，金融資產主要是四張“紙”：存單、保單、股票、債券。到時候拿紙去分紅去獲取收益。但中國老百姓家里不敢放紙，為什么呢？放存單怕貶值；放保單，家里出事兒了，找保險公司賠償，他們找一堆理由不賠。這就是為什么那么多老百姓千里迢迢去香港買友邦保險，而不買國內保險的原因所在。

　　鐘朋榮指出，買股票10個買9個虧，即使天天研究也虧。買債券當心到期不兌付。所以老百姓家里不敢放“紙”，放“紙”搞不好會變成廢紙。放什么呢？放鋼筋水泥。就是因為金融資產質量太差。

　　金融資產本質是信用資產，講信用就是資產，不講信用就是廢紙。

　　為什么會不講信用？違法成本太低。非法集資槍斃多少人？中國很多股市造價，比非法集資造成的危險要超過幾百倍，但只罰30萬。非法集資砍腦袋，股票造假罰30萬，偷了幾十個億罰30萬，那不是鼓勵他去偷嗎？

　　新修改的《證券法》有兩個重大變化：一是股票發行由審批制改為注冊制。注冊制意味著上市的門檻相對降低，沒有那么繁瑣，上市成本大幅度下降，意味著企業融資，股票融資更多。二是加大對信息造價的懲罰力度，讓股票質量變得更好，具有投資價值。科創板上市標準，只有第一個標準要求你贏利，后面的四個標準不要求你贏利。這些都有利于股市規模的擴大。

　　對當前中國資產有兩個判斷：1、最貴的資產是房產；全球最貴，無論相對于收入還是相對于租金，都是太貴的，貴的離普。2、最貴的資產是股票，近七成銀行股破凈。目前A股的估值和全球股市相比較，無論是從PB還是ROE來比，都比很多地方低。股市的價格洼地，意味著更多錢會往中國流，所以股市還是比較樂觀的。