關于并購的理性問題

鐘文慶，沃爾沃建筑設備(中國)副總裁。曾任施樂公司、美國電子數據系統公司、美國品食樂公司及世紀遠景公司 財務總監 。著有暢銷作品《財務是個真實的謊言》、《我的財智影院》、《悲情施樂》。

現在，隨著中國經濟整體和 企業資本 實力的增強，企業間兼并收購也開始成為熱潮。而在政策層面，政府希望借助 資本市場 推動企業兼并重組，來解決汽車業產能過剩、水泥業技術落后，以及其他行業重復投資等問題，這更刺激了企業通過并購實現突變式成長的意愿。

政府的初衷總是好的。我不是一個對宏觀經濟很有研究的人，和很多孜孜不倦在自己相對狹小的領域里奮斗的企業人一樣，我更關心的是具體企業的微觀問題，即財務收益問題。從這個角度，我為政府大規模兼并重組的號召感到擔心。兼并重組是企業發展到一定時候水到渠成的選擇。如果企業沒有準備好，為重組而重組很難得到期望的結果，從統計數據和我的個人經驗來看，兼并重組的成功概率并不高。

并不增值的合并報表

首先，重組后財務報表不會變得更好看。企業的 財務管理 有很多難以對外人解釋清楚的秘密，兼并收購的會計處理就是其中之一。

看上去，兼并收購不用付出額外努力就能夠快速提升公司價值。只要幾個人在幕后討論好一個價格，就能在一夜之間提升各自的身價，股票價格隨之上漲，企業的市值增加。就像2010年9月份的那份政府意見出臺時，六大行業的企業股價普漲，人人皆大歡喜。

但實際上，在資產負債表上，收購兼并無法增加企業價值。你花8000萬買了一家價值8000萬的公司，賬上的流動資產比如現金少了8000萬，而收購的其他資產如廠房等多了8000萬，凈資產沒變。如果在兼并前兩家企業有業務往來，合并之后的報表還需剔除企業往來的影響。自我買賣的內部循環收入是不能記入損益表的，否則就是典型的假賬，那么合并后的報表價值反倒不如之前。

只有在以低價收購時，企業才有可能立馬增值。這聽上去像古玩市場的撿漏，但真實的案例還真不少，一些國有企業會因為各種原因人為低價出售。這時，合并后的財務報表就會出現溢價，如果講不清楚溢價從何而來，一般都記做商譽——看不見摸不著的無形資產。但世界上沒有永遠免費的午餐，某一天，這筆無形資產也可能轉變成負債，嚇你一跳。

DD的挑戰

收購兼并的第一步是估值——有人用凈資產做依據，有人用現金流折現計算，也有人用毛估算。但是，不管用哪種辦法，都要先做DD。

DD指的是盡職調查(Due Diligence)。收購方一般都寄希望于第三方審計公司通過DD，幫助自己弄清楚收購對象的家底。但很多時候，審計公司無法做到真正的客觀。

DD跟年度審計雖然目的不同，但手法相近。這也是我常常為之憂慮的原因：審計結果的真實程度很大程度上取決于一個悖論似的前提——企業必須保證提供的信息準確無誤。如果得到錯誤的信息，審計結果肯定不準確，就像咨詢師最擅長用你自己的手表告訴你幾點一樣。特別在做DD時，有時還不能大張旗鼓地向客戶及債權人或債務人進行求證和調研。

如果企業有選擇地提供信息，DD的結果自然會被誤導。一個簡單的例子就是表外負債。中國企業之間經常會互相擔保。銀行一般會要求貸款企業找另一個企業做擔保。這種連帶責任是表外負債，如果企業不說，沒人知道。另外，企業決策人有時會隨意做口頭承諾，一般情況下不會出問題，但是一旦易幟，很多承諾有就可能變成新企業的表內負債。

談判價格

DD往往都做得很辛苦，但是，企業收購兼并的最終價格并不一定是由DD結果決定，甚至有時跟DD無關。

收購價格雖然依據的是企業的估值，但是，從本質上說，跟所有市場上貨物的討價還價一樣，收購價格的多少是博弈談判的結果，是雙方認可的對價。這種定價原則更受市場供求關系以及談判雙方信息是否對稱的影響，換句話說，一個愿打一個愿挨，本質上跟企業的估值并無太大關系。

供求關系的道理很簡單。信息對稱則很有意思。企業的收購團隊一般規模往往都很小，就是為了保證信息不外泄。我參加過六七個收購項目，前期都是在極端保密的情況下進行的，對內對外都一樣。特別是早期，在一些三線城市住宿酒店時還要填寫來此地的目的，往往我寫觀光旅游，前臺服務員還會以狐疑的眼光看我，因為當地實在是無光可觀。

關于婚姻的24個問題

兼并重組在很多方面如同婚姻一樣，失敗的原因很多，同床異夢是最常見的原因。

幾年前，我在決定結婚時，我的一位研究 企業管理 的朋友跟我列了一個長長的問卷，總共有24個問題。主要是關于為什么要結婚，對方是不是也有類似的愿景，以及為什么是她而不是別人。這個問卷最成功的地方是要求雙方背對背完成，并且要求說真話。當然，最失敗的地方也是在于要說真話。在感情占據頂峰的時候，真實很容易被扭曲。

這種自我分析的辦法同樣適用于企業的收購兼并。無論出于什么目的，哪怕不那么高尚，只要重組雙方能夠心照不宣互相理解，最終也會達到預期的結果。在兼并之后，最容易出現問題，對企業造成挑戰的原因，就是雙方的目的不同。

求同存異的辦法在一定限度內能夠幫助婚姻渡過難關，同樣也能幫助企業完成兼并后最初的整合期。另一個有效的辦法則是靠發展。

廠門口的青蛙

真正使企業通過兼并重組后升值，就是通過整合發展，借用合力，使合并后的企業經營效益提升。比如擴大規模，生產數量增加，固定成本可以攤薄; 銷售 渠道共享，可以進入新市場獲得新客戶;研發合作，可以提升技術;品牌合并或并存，可以提升無形價值。當然，整合并不如想象中那樣容易。所有的喜宴都是以美好的愿望開始，但是結局并不總能皆大歡喜。

在沃爾沃公司工作時，我曾經負責收購公司的財務整合。一次，收購對象的工廠建在郊外的工業園區里。下雨的時候，工廠門口會有無數的小青蛙從門前經過，拇指大小，成群結隊，黑壓壓的一片。我怕壓死它們，叫司機慢點開。司機很聽話，進了廠門回頭告訴我，因為按照我的要求慢點開，結果壓死的青蛙更多。

對于兼并重組后的整合，可能也是這個道理。速度和效率可以幫助解決企業重組過程中的很多問題，畢竟發展是硬道理。