規模與效益之辯：許家印詳解恒大轉型

從2006年到2016年的十年間，中國恒大一直在規模化的道路上狂奔，直至坐上地產銷售頭把交椅。

2017年伊始，董事局主席許家印試圖為高速行駛的恒大降速，并將效益和利潤提升至戰略高位。這意味著，過去多年恒大的很多做法和路徑將發生重大改變。

此外，許家印在恒大年度工作會議上首次宣布，恒大已明確除地產之外的三大多元化產業，分別為文化旅游、金融和健康產業。

“到2020年，恒大房地產業銷售額將會達到7500億；地產、金融、健康、文化旅游四大產業年銷售收入超一萬億，總資產超三萬億，年利潤超600億。”許家印稱。

縱觀恒大成立以來的20年發展路徑，在于利用高杠桿先將規模做到絕對大，并構建多元化版圖，再追求效益和利潤，這有點類似于互聯網企業的思路：先圈定用戶和市場，再尋求盈利。而這種“恒大模式”面臨的問題也顯而易見，高負債帶來的流動性風險，營收巨大但利潤微薄的尷尬，以及主業與多元化的艱難平衡，都仍將是恒大未來幾年需要解決的問題。

規模之王的反思

恒大一直是地產行業的激進擴張者，從2006年到2016年，恒大主要的財務指標都實現了驚人的150-220倍增長。銷售額由17億增長到3734億，增220倍；現金余額由20億增長到3043億，增152倍；總資產由78億增長到一萬億，預計也超過150倍。

這種激進伴隨著中國房地產市場的增長讓恒大受益匪淺，2016年其以3733.7億元的合約銷售額成為新的地產之王。

但這種高速增長的弊端是，“大量增加項目、增加土地儲備，就沉淀了大量現金在項目上，帶來較高負債率。負債率高對企業來說就存在風險，在快速發展中要保持穩健經營就要控制風險。”許家印深深明白此中風險。

截至2016年中期，恒大合約銷售收入為1418億元，新增借款規模3813億元，凈負債率達92.9%，資產負債率為81.8%。

許家印稱，恒大解決高負債的辦法是“現金為王”，保持充足的現金流。公告顯示，截至2016年年底，恒大賬上現金余額超過3000億。

并且，“土地儲備是不斷升值的，如果恒大的土儲按買入的價格賣出變現，凈負債率就是40%以下，如果按市場評估價變現，那么恒大凈負債率就是10%以下。”

即便如此，當行業整體面臨天花板，恒大的高速增長也不可持續。恒大2017年銷售目標為4500億，同比增長20%左右，遠低于以往的增速。

許家印說，在當前市場背景下，20％增速已是非常難得。如果按未來2-3年20％左右的增速計算，恒大地產2020年的銷售額將會達到7500億。

在此背景下，許家印首次提出，從今年開始，恒大要實施“規模+效益”的發展戰略。恒大地產將從規劃設計、招投標、材料供應、工程建設等各個環節節省成本，從提升物業管理服務以及降低三項費用等方面提升效益。

這其中最關鍵的是降低財務費用。許家印認為，恒大的平均綜合融資成本還有進一步下降的空間，“利率降一個點就能省幾十億的融資成本；此外要提高存款利息，恒大賬上有3000多億存款，利息增加1個點一年就能多30億的利潤。”

2016年上半年，扣除匯兌損失后，恒大的核心業務利潤率僅為6.3%，在行業內偏低。許家印表示，從今年開始，恒大核心業務利潤率每年將提升2%-3%，且連續保持兩到三年。到今年底要實現9％-10%的核心業務利潤率。

花旗銀行報告指出，恒大的實際融資成本從2013年的9.5%下降到2016年7.5％，預測2017年將進一步下降到7%。并且，恒大將逐步降低永續債余額，永續債利息的費用化而非資本化，遞延了前幾年恒大的報表利潤，會有助于保持其未來的毛利率。預期2017-2018年能維持28%左右的毛利率水平和8%-10%的凈利潤率。

恒大多元化定型

降速、效益、多元化、回A，這將是恒大未來兩三年的關鍵詞。

值得關注的是，在經過試錯和虧損之后，許家印為恒大的多元化轉型明確了方向。

許家印宣布，恒大的新四大產業集團已經確定，分別為地產、金融、健康、文化旅游，這意味著恒大多元化布局完成。

8年前，恒大開始實施多元化發展戰略，在文化旅游、能源、制造、健康、快消、金融等多個領域進行嘗試。在2016年，恒大剝離了快消和礦泉水業務，集中于地產和金融相關領域。

恒大多元化首先鎖定旅游產業，這也與地產主業密切相關。2011年，恒大便進入旅游業，開始規劃海南海花島的填海工程。海花島規劃總投資達1600億，定位世界級、跨世紀級的文化旅游勝地；目前28種業態已全面動工，預計明年開業。

有接近恒大的人士稱，恒大未來有意分拆海花島單獨上市。

許家印透露，恒大旅游產品并非海花島一個，實際上主打產品是恒大童世界，這將是可以叫板迪士尼、環球影城的全室內、全季節開放、世界最大規模的主題公園。

恒大健康也與地產相關，服務于老人，主打產品為恒大養生谷，將成為圍繞醫療、醫養、醫美、預防、保障、管理于一體的養生養老地，目前已經開工3個。另有配套的國際醫院，為恒大養生谷奠定醫療資源基礎。

恒大金融則是“服務社會”。許家印表示，恒大金融絕不成為恒大的融資平臺。目前恒大已參股、控股了銀行、保險、互聯網金融。2017年金融集團的目標是要實現參股、控股銀行、保險、證券、信托、公募基金、互聯網金融等金融全牌照。

許家印特別強調，要把金融集團的風險控制放在第一位。恒大人壽的萬能險占比過高，未來將調整產品結構，把風險保障型和長期儲蓄型原保費占比提上去，現在恒大內部要求恒大人壽原保費收入不低于50%，力爭實現60%，高于保監會要求保險公司原保費占比不得低于30%的比例。許家印指出，恒大的服務業是圍繞著中國13億人口、全世界1/4人口的龐大需求開展。多元化路徑明確后，恒大已由原來單一的“房地產業”發展成為“房地產+服務業”，這與萬科的城市配套服務商以及保利地產的地產＋相關多元化有類似之處。

萬科高級副總裁譚華杰認為，與傳統的房地產業務不同，房企的多元化創新業務普遍面臨從“0”到“1”的開拓，需要的不再是“執行力”文化，而更多是試錯，但企業發展和試錯風險之間存在著天然的矛盾，難以兩全。

中信建投研報也指出，相較前幾年大量房企涉足各類跨界領域，今年以來龍頭企業轉型更為審慎。房企轉型之路并非一蹴而就，可能需要長時間的試錯和調整，只有充裕的資金實力才能為多元化拓展創造更多空間。