管理通脹預期四要素

 

    管理通脹預期要管理經濟增長水平。在經濟呈現穩定增長態勢，特別是已經達到經濟的潛在增長率以后，不要再刻意推動經濟更高速度的增長。

 

    筆者一直認為，2007年到2008年上半年我國的通脹是貨幣現象，就是因為在上一輪通脹形成過程中，中國經濟處于超過潛在增長率的兩位數的高增長時期，并且外匯儲備開始快速積累，被動結匯造成貨幣持續發行，具備了貨幣學派理論假設的環境和條件。

 

    在經濟恢復穩定增長后，根據國家信息中心的計算，現階段中國經濟的潛在增長率，也就是所謂全要素增長率，大概在9%～10%。當中國經濟增長穩定在9%或者10%的水平上三四個季度以后，就不要再刻意推動經濟更高水平的增長，否則價格水平上漲，通脹風險就不可避免。

 

    隨著經濟的穩定增長，價格水平會隨之呈上漲態勢，特別是在翹尾因素的影響下，價格水平非常容易接近政府過去設置的4%的可控通脹水平，這就很容易強化通脹預期。推動經濟更高增長的過程，就將成為不斷使通脹預期得到強化的過程。

 

    流動性過剩管理

 

    通脹預期管理的直接目標是合理的流動性。通脹預期管理是針對通脹形成的條件提前調整，避免條件惡化導致通脹惡化。

 

    2009年中國經濟實現了“保八”目標。但是，我們注意到，8.7%的GDP增長，貨幣供應量增速達到了近30%的水平。“貨幣供應量增長3.5倍于經濟增長”意味著兩方面的問題：首先，3.5倍的貨幣創造過程并不完全是通過實體經濟單位與銀行之間的活動產生出來的。因為8.7%的GDP增長，說明實體經濟所需要的貨幣需求在10%左右，更多貨幣供應量的增長可能是在虛擬部門和資產市場與銀行之間的空轉中產生出來的，制造了顯著的流動性過剩。其次，3.5倍的貨幣供應量的經濟意義是，1元價值的商品和服務對應的是3.5元貨幣。價值1元商品的價格賣3.5元了，通貨膨脹就發生了。過剩的流動性形成了通脹的貨幣環境。

 

    新增貸款的空前增長制造了空前規模的流動性。2009年以來，為了避免經濟下滑，達到“保八”的目標，銀行信貸空前增長，全年新增貸款達到9.6萬億元，而同期企業存款增長5.6萬億元，說明企業可能并不需要過多的新增信貸。多余信貸流向資產市場，形成股價、房價、物價上漲的“三部曲”。

 

    2005年開始討論流動性過剩，2006年資金大規模流入股市，股市大幅上漲；同時資金也流向樓市，房價開始大幅上漲。資金推動資產價格在2007年形成泡沫的同時，流動性過剩的影響充斥了經濟運行的各個方面，通貨膨脹的貨幣環境逐漸形成。2007年下半年價格水平開始上漲，豬肉供應不足導致豬肉價格上漲成為引發通脹的導火索。不同的是，上一輪流動性過剩更多的是來自資本流入的結匯，而現在則是過度寬松的信貸及其乘數效應產生的過剩流動性。

 

    從流動性目標定位的意義上看，與利率市場化程度較高、資金杠桿還沒有得到真正遏制的美國和歐洲市場不一樣，我國管理流動性的最佳貨幣工具應該是存款準備金率。調整存款準備金率，配合公開市場操作，完全可以達到控制流動性水平的直接效果。筆者估計，2010年存款準備金率和公開市場操作將是貨幣政策的主要工具。

 

    輸入性因素管理

 

    管理通脹預期還需要管理輸入性因素。輸入性因素包括兩方面：大宗商品價格的大幅上漲與非貿易非直接投資資本的大規模流入。

 

    大宗商品價格的大幅上漲，特別是石油價格的大幅上漲，不僅直接影響全球的通脹水平，而且會引起生物質能的投機，帶動生物質能原料——玉米(1893,3.00,0.16%)價格的上漲，進而引發全球糧食價格的全面上漲，最后導致全球范圍的通脹，這對發展中國家的影響尤其明顯。因為在發展中國家，糧食和食品價格在總價格水平中的占比超過60%，有的甚至達到70%。2008年全球超過70個國家物價上漲率達到兩位數，與石油價格一路攀升到147美元的高位有直接關系。如果2010年石油價格重上100美元，全球性通脹的卷土重來就將為時不遠。

 

    非貿易非直接投資資本實際上就是投機性資本。投機性資本的大規模流入帶來兩個結果：首先，結匯帶來流動性過剩，形成通貨膨脹的貨幣環境，這在某種程度上會抵消國內貨幣政策對流動性管理的效果。2007年我國中央銀行10次提高存款準備金率，6次提升利率，還啟動了大力度的公開市場操作及發行央行票據等貨幣工具，最后也沒有完全對沖結匯吐出的貨幣，沒有完全緩解資本流入對流動性的影響，使貨幣政策的效果大打折扣，成為2007-2008年價格水平上漲的主要貨幣因素。其次，投機性資本不是進行實體經濟投資，其主要目標是資產市場，即股市和樓市。如果投機性資本大規模流入，一定會助推樓市和股市價格上漲。2006-2007年股市和樓市價格大幅上漲，流入的投機性資本起到了不可忽視的作用。

 

    有數據顯示，中國資本流入在2009年8月后開始加快，8月份中國外匯占款超過4000億美元，近幾個月外匯占款也都超過了2000億美元。大規模外匯占款意味著被動的貨幣發行增長。另外，美國巨額的財政赤字加大了美元震蕩貶值的概率，加劇了全球資本流動。國家外匯管理局給出的數據解釋了中國當前資本流入增長的原因，實際上與商業銀行的 資本運營 行為有關。未來如果能夠對輸入性因素作出基本解釋，信息透明，風險也就更為可控。

 

    通脹心理預期管理

 

    可承受的通脹水平是由收入增長水平決定的。2009年，我國農村和城鎮居民收入增長分別達到9.2%和9.3%?？紤]到收入分配制度變革 的力度正在加強，2010年收入水平的增長是可以預期的。所以通脹的可承受水平應該高于原先設定的4%的目標，可以達到5%-6%的水平?？沙惺芩讲皇菍嶋H通脹水平。由于翹尾因素的影響，2010年CPI很容易達到3%～4%，接近原先設定的通脹目標。適度提高通脹的可承受水平，可以拉開實際通脹水平與可承受通脹水平之間的差距，這對于控制通脹心理預期是非常有利的。

 

    通脹預期管理過程中配套的一些心理預期管理也是有必要的。明確工資與通脹掛鉤，特別是明確低保、退休人員的收入與通脹掛鉤的政策，適時解決價格水平上漲對生活水平產生的實質性影響，降低社會對通脹的擔心，淡化社會對通脹的關注。國家統計局發布CPI數據時，可嘗試分別發布翹尾因素和新增因素對CPI的具體影響，分清CPI正常上漲與通脹惡化的區別。